【环球新视野】中金：维持网易-S跑赢行业评级 目标价175港元

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中金发布研究报告称，维持网易-S（09999）“跑赢行业”评级，考虑到其毛利率优化提升，上调2023/24年Non-GAAP净利润7%/6%至257/281亿元，目标价175港元。公司1Q23收入符合该行预期，Non-GAAP净利润好于该行及市场预期，该行认为主要由于游戏业务单品ROI水平好于预期且创新业务亦持续推进成本管控。另网易1Q23预计分配股利每股0.093美元（0.465美元/ADS）。

中金主要观点如下：

手游矩阵丰实，收入增速强劲远超行业水平；直播服务优化调整影响云音乐收入。

公司游戏及相关VAS服务1Q23收入同增8%，其中手游同增16%，该行认为主要由于：1）《蛋仔派对》收入亮眼；2）旗舰级产品稳增长，如《梦幻西游手游》《第五人格》1Q创流水新高。端游同降10%，该行判断主要由于此前代理暴雪端游于年初终止运营。云音乐收入同降5%，公司表示主要因优化直播服务（减少部分功能展示及主播、优化高分成比例公会直播）以增强核心用户听觉体验及加强风控而使得社交娱乐服务收入有所下降。

游戏业务持续释放经营杠杆，《蛋仔》高ROI推升游戏利润率；优质成本管控助推创新业务盈利能力提升。

1Q23毛利率同增5ppt至59%，其中：游戏及相关增值业务1Q23同比增长5ppt至67%，公司表示主要由于收入组合的变动，该行认为主要有以下原因：1）游戏业务收入规模持续提升带来经营杠杆，典型如《蛋仔派对》等产品收入规模大幅提升；2）年初终止部分低毛利代理产品运营；3）持续优化渠道成本，实现渠道与官服平衡生态。此外，公司表示受益于成本管控等，云音乐、创新及其他业务毛利率同环比改善，亦助推毛利率水平提升。销售费率同/环比下降1/2ppt至12%，该行认为主要由于在游戏及相关增值服务的市场推广费用有所减少，具体至产品层面，该行认为主要系《蛋仔派对》以高效获量转化能力实现低成本高ROI回报。

多元新品有望持续增厚业绩，AIGC技术布局或将加速内容共创提升供给。

公司于上周公布年内新品排期，国内市场方面，6月已确定上线排期产品（按时间先后）包括《超凡先锋》、《巅峰极速》及《逆水寒》手游，7月亦有《三国诛将录》待发。海外方面，公司表示《哈利波特》计划于今年夏季推出，《蛋仔派对》亦有出海计划。该行认为，公司游戏矩阵层次鲜明，产品持续推陈出新。AIGC方面，公司表示利用AI等自研技术推动数字内容生产关键环节提效90%，并通过AI工具及内容共创的新模式形成优质内容生态。该行认为前沿技术有效落地有望提升网易在内容产业的竞争力，推升丰富供给。

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